La segunda gran contracción

La frase «gran recesión» crea la impresión de que la economía está siguiendo los patrones de una recesión típica, solo que de manera más severa -algo así como un resfriado muy fuerte-. Es por eso por lo que a lo largo de esta crisis, los expertos y analistas que han intentado hacer analogías con anteriores recesiones de posguerra de Estados Unidos han errado tanto. Es más, demasiados responsables políticos se han apoyado en la creencia de que al fin y al cabo esta es solo una recesión profunda que puede ser doblegada mediante una generosa ración de herramientas convencionales de política, ya sea política fiscal o de rescates masivos.

Pero el verdadero problema es que la economía mundial está gravemente sobreapalancada y no existe ninguna salida rápida sin un esquema para transferir riqueza de los acreedores a los deudores, ya sea a través de cesaciones de pago, represión financiera o inflación.

Un término más preciso, aunque menos tranquilizador, para la crisis actual es la «segunda gran contracción». Carmen Reinhart y yo propusimos este apelativo en nuestro libro This time is different, publicado en 2009, fundamentándonos en nuestro diagnóstico de la crisis, que indica que esta es una crisis financiera profunda típica, no una recesión profunda típica. La primera «gran contracción», por supuesto, fue la Gran Depresión, tal como subrayan Anna Schwarz y el fallecido Milton Friedman. La contracción afecta no solo a la producción y al empleo, tal como ocurre en una recesión normal, sino también a la deuda y crédito, y al desapalancamiento que típicamente tarda muchos años en consumarse.

¿Por qué discutir sobre semántica? Bueno, imagine que tiene neumonía, pero cree que es solo un resfriado fuerte. Usted, sencillamente, podría no tomar el medicamento correcto, y ciertamente esperaría que su vida vuelva a la normalidad más rápido de lo que realísticamente es posible.

En una recesión convencional, la reanudación del crecimiento implica un razonablemente brioso retorno a la normalidad. La economía no sólo recupera el terreno perdido, pero en el transcurso de un año, típicamente, logra alcanzar y regresar a su tendencia de largo plazo al alza.

Las secuelas de una crisis financiera profunda típica son algo completamente diferente. Como Reinhart y yo hemos demostrado, típicamente, una economía tarda más de cuatro años solo en alcanzar el mismo nivel de ingresos per capita que había logrado en su pico precrisis. Hasta el momento, a lo largo de una amplia gama de variables macroeconómicas, incluyendo producción, empleo, deuda, precios de vivienda e incluso capital, nuestros puntos de referencia cuantitativos basados en las anteriores crisis financieras profundas posteriores a la II Guerra Mundial han demostrado ser mucho más precisos que la convencional lógica de recesión.

Muchos comentaristas han argumentado que el estímulo fiscal ha fracasado en gran medida no porque fue mal guiado, sino porque no fue lo suficientemente grande como para combatir una «gran recesión». Pero en una «gran contracción», el problema número uno es la excesiva deuda. Si los Gobiernos que mantienen calificaciones crediticias sólidas optan por gastar sus escasos recursos eficazmente, el enfoque más eficaz consiste en catalizar las renegociaciones y reducciones de la deuda.

Por ejemplo, los Gobiernos podrían facilitar la rebaja de las hipotecas a cambio de una participación en cualquier apreciación futura en los precios de vivienda. Un enfoque similar puede aplicarse a los países. Por ejemplo, los votantes de los países ricos en Europa quizá podrían ser persuadidos a involucrarse en un rescate mucho más grande de Grecia (uno que sea, en los hechos, lo suficientemente grande como para funcionar), a cambio de pagos más altos en 10 a 15 años si el crecimiento griego es mayor.

¿Existe alguna alternativa a años de vaivenes políticos e indecisión?

En mi artículo de diciembre de 2008 sostuve que la única forma práctica de acortar el próximo periodo de doloroso desapalancamiento y crecimiento lento sería la aceleración sostenida de una inflación moderada, por ejemplo, 4% a 6% durante varios años. Por supuesto, la inflación es una transferencia injusta y arbitraria de ingresos de los ahorradores a los deudores. Pero, al fin y al cabo, esta transferencia es el enfoque más directo para una recuperación más rápida. A la larga, dicha transferencia se llevará a cabo de una u otra manera; de todos modos, esto es lo que Europa está aprendiendo de manera dolorosa.

Algunos observadores consideran cualquier insinuación de inflación, incluso de inflación modestamente elevada, como una forma de herejía. Sin embargo, las grandes contracciones, a diferencia de las recesiones, son acontecimientos muy poco frecuentes, que ocurren quizá una vez cada 70 u 80 años. Estos son periodos en los que los bancos centrales necesitan gastar parte de la credibilidad que acumulan en tiempos normales.

La gran prisa por saltar al tren de la Gran Recesión ocurrió porque la mayoría de los analistas y diseñadores de políticas simplemente tenían en mente el marco analítico equivocado. Desafortunadamente, está demasiado claro cuán equivocados estaban.

Reconocer que hemos estado utilizando el marco analítico equivocado es el primer paso para encontrar una solución. La historia sugiere que frecuentemente se cambia de nombre a las recesiones cuando el humo se disipa. Quizá en la actualidad el humo se disipe un poco más rápido si desechamos la etiqueta de «gran recesión» de manera inmediata y la reemplazamos con algo más apropiado, como por ejemplo «gran contracción». Es demasiado tarde para enmendar los malos pronósticos y políticas equivocadas que han marcado las secuelas de la crisis financiera, pero no es demasiado tarde para actuar de mejor manera.