La crisis española ha entrado en una nueva fase por la huida masiva de capitales y el endeudamiento del Banco de España con el Banco Central europeo

La finalidad de este artículo es divulgar un cambio importantísimo que ha ocurrido desde finales del pasado año en la balanza de pagos española (BPE) y que pensamos cambia por completo el escenario de la crisis diferencial española.

1. De una situación de déficit estructural con el exterior a la huida de capitales en el segundo semestre de 2011.

La balanza de pagos es el documento contable que registra los ingresos y pagos entre los residentes en el estado y los residentes en el exterior. Por definición siempre está equilibrada. Se divide, a su vez, en tres cuentas básicas (corriente, de capital y financiera) que presentan saldos no equilibrados pero que necesitan compensarse entre sí.

A)     La cuenta por operaciones corrientes registra las exportaciones e importaciones de bienes y servicios así como rentas y transferencias corrientes. Cuando el saldo es negativo, significa que nuestros pagos al resto del mundo por los conceptos de exportaciones, ingresos por rentas del trabajo y capital, transferencias recibidas, etc., han sido mayores que lo que hemos ingresado y, por tanto, los residentes españoles necesitan financiación del resto del mundo. Es decir, para cubrir esa diferencia entre ingresos y pagos, nos endeudamos frente al exterior.

B)     La cuenta de capital incluye las transferencias de capital y la adquisición y disposición de activos no financieros no producidos. En el caso español, las transferencias de capital son, con gran diferencia, la rúbrica más importante de esta cuenta.

Durante los años del desarrollismo, el saldo conjunto de la cuenta corriente y de la cuenta de capital, que se denomina en términos de contabilidad nacional “la capacidad o necesidad de financiación de la economía” había presentado un tremendo déficit (necesidad de financiación) y por lo tanto había provocado un gran endeudamiento privado que no se había utilizado para reformar estructuralmente la economía sino para financiar el sector de la construcción residencial y el consumo interno (de ahí la enorme responsabilidad de los equipos dirigentes del PP y del PSOE, que han gobernado en solitario, turnándose durante toda esa época, sin cuestionar este modelo que ahora nos está llevando al abismo). El núcleo del déficit estaba fundamentalmente en la balanza comercial, es decir, en la diferencia entre importaciones y exportaciones de bienes, entre los que destaca de forma muy negativa el déficit provocado por las importaciones de componentes energéticos fósiles.

Desde el año 2007, es decir, desde que comenzó la crisis, el déficit de la balanza por operaciones corrientes ha venido reduciéndose como se puede ver en la tabla 1. En el 2007 el déficit representó más de 100.000 millones de € y durante los años de la crisis ha ido disminuyendo en casi un 70%.

Tabla 1. Cuenta corriente más cuenta de capital (Necesidad de financiación de los años 2007 a 2011)

Año	Cuenta corriente más cuenta de capital (Necesidad de financiación)
2007	-100.689
2008	-99.201
2009	-46.315
2010	-41.138
2011	-32.009

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Esta tendencia ha continuado durante los primeros meses del año 2012, como se puede ver en la comparación del primer cuatrimestre con el mismo período del año 2011 (Tabla 2)

Tabla 2. Cuenta corriente más cuenta de capital (Necesidad de financiación en los primeros cuatrimestres de los años 2011 y 2012)

Primer cuatrimestre (1 de enero a 31 de abril)	Cuenta corriente más cuenta de capital (Necesidad de financiación)
2011	-17.984
2012	-15.123

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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C) La cuenta financiera recoge la diferencia entre las entradas y salidas de capital financiero entre los residentes de un estado y los del resto del mundo. Una entrada de capital en España se produce cuando se realiza una venta de un activo financiero de un residente en España a un residente en el extranjero, y una salida de capital supone la compra de un activo financiero extranjero por un residente en España. Las entradas de capital se contabilizan en la cuenta financiera con signo positivo y las salidas de capital con signo negativo.

La balanza financiera se compone de dos apartados principales, una cuenta que recoge todas las operaciones financieras (inversiones directas, en cartera y otras inversiones) excepto las que realiza el Banco de España y otra que recoge exclusivamente las operaciones que realiza el Banco de España.

Tanto durante los años del desarrollismo como durante la crisis desde 2007 hasta julio de 2011, el estado español cubría su necesidad de financiación (el déficit de la cuenta corriente más la cuenta de capital) por el saldo positivo de las inversiones de cartera del exterior en España así como por la entrada de inversiones a través de préstamos, depósitos, operaciones temporales y derivados financieros, es decir compensaba el déficit de la cuenta corriente más la cuenta de capital con un superávit en la cuenta financiera que agrupa a todas las operaciones financieras menos las realizadas por el Banco de España. La situación era extremadamente grave ya que la acumulación de déficit había generado una posición deudora neta frente al exterior (diferencia entre activos y pasivos excepto Banco de España) en el año 2011 en torno al billón de €, es decir, el 100% del PIB. Esta deuda privada (empresas y familias), en su mayoría canalizada a través del sistema bancario español que recurrió al exterior para obtener fondos, ha ido contagiando las cuentas públicas hasta el punto que éstas han pasado de una posición de superávit en el año 2007 a una posición de déficit que superó el 11% en el año 2009, tanto por la caída de ingresos como por el aumento de gastos entre los que destacan precisamente las ayudas al sector bancario.

Sin embargo, desde el segundo semestre del 2011, se ha producido una situación sin precedentes desde que el Banco de España ofrece datos (1990) ya que a la situación de endeudamiento privado y público y al déficit del saldo de la cuenta corriente de la Balanza de Pagos, hay que sumar no sólo la paralización de la entrada de capital sino la salidas netas de capital financiero (la suma de lo que retiraron los inversores internacionales y lo que inversores españoles han colocado en el exterior). Como se puede ver en la Tabla 3 desde el año 2007 va disminuyendo la financiación exterior hasta que en el año 2011 sale más capital del que entra.

Tabla 3. Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España (2007 – 2011)

Año	Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España
2007	86.682
2008	70.004
2009	41.517
2010	27.478
2011	-73.391

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Pero para ver con más precisión lo que está pasando vamos a comparar el primer semestre del año 2011 con su segundo semestre, en la tabla 4:

Tabla 4. Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España (comparación de los semestres del año 2011)

2011	Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España
Primer semestre	22.458
Segundo semestre	-95.849

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Así vemos la radicalidad del cambio de comportamiento de la inversión extranjera en el segundo semestre del año 2011 que ha pasado a tener un comportamiento positivo que compensaba en parte el déficit comercial a uno extremadamente negativo.

Esta tendencia se ha agudizado durante el año 2012 como podemos ver en la tabla 5, donde comparamos el saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España durante el período de 2012 para los que ya hay datos (el primer cuatrimestre, desde el 1 de enero al 31 de abril) con el mismo período del año 2011:

Tabla 5. Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España (comparación de cuatrimestre 2011 – 2012)

Primer cuatrimestre (de 1 de enero a 31 abril)	Saldo de la cuenta financiera excepto Banco de España
2011	24.156
2012	-121.892

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Esta huida de capitales desde España, ha tenido una mayor importancia en las inversiones de cartera que están constituidas en su mayor parte por deuda de las instituciones financieras y deuda de las administraciones públicas. En 2011, se desinvirtieron 65.979 millones de euros del exterior en España y 42.904 de España en el exterior, lo que produjo un saldo neto negativo de – 23.076.

La segunda partida más perjudicada por la fuga de inversores, respecto al año 2010, es la relativa a “otras inversiones” (préstamos, depósitos y operaciones temporales), que en 2011 presenta un saldo negativo de – 44.880, la mayor parte correspondiente a la huida de capital de los inversores nacionales (desinversión de 35.500 millones de euros). (Tabla 6 y 7)

Tabla 6. Cuenta financiera balanza de pagos española (excepto Banco de España)

Año	Inversiones directas	Inversiones en cartera	Otras inversiones	Derivados financieros	Total
2009	-1.917	44.824	4.665	– 6.054	41.517
2010	1.827	27.671	– 10.610	8.589	27.478
2011	-5.596	– 23.076	– 44.880	159	-73.393

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Tabla 7. Detalle de las cuentas de inversiones de cartera y otras inversiones en 2011

Año		Inversiones en cartera			Otras inversiones
	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España
2011	– 23.076	– 42.904	– 65.979	– 44.880	– 35.500	– 9.380

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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El cambio de tendencia se ve con mayor claridad incluso si comparamos el comportamiento de la cuenta financiera (excepto Banco de España) en el primer cuatrimestre de 2012 con el mismo periodo de 2012 (tabla 8).

Tabla 8. Saldos de las cuentas que componen la cuenta financiera (excepto Banco de España) durante el primer cuatrimestre de 2011 y 2012.

Primer cuatrimestre (de 1 de enero a 31 abril)	Inversiones directas	Inversiones en cartera	Otras inversiones	Derivados financieros	Total
2011	– 7.279	17.540	13.020	875	24.156
2012	7.948	– 56.347	– 77.002	3.509	-121.892

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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De las inversiones de cartera, sólo en el primer cuatrimestre de 2012, han salido inversiones del exterior que había en España por un montante de 57.941 millones de euros y de España en el exterior por un valor de – 1.594, lo que da un saldo neto negativo de – 56.347.  Pero la partida más perjudicada por la fuga de inversores es la relativa a otras inversiones (préstamos, depósitos y operaciones temporales). Sólo en el primer cuatrimestre de 2012 se produce una nueva salida de capitales de 77.002 millones de euros, siendo en este caso más relevante la salida de capital extranjero con una desinversión de 40.776 millones de euros (ver tablas 9 y 10).

Tabla 9. Detalle de las cuentas de inversiones de cartera y otras inversiones en el año 2011.

Año		Inversiones en cartera			Otras inversiones
	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España
2011	– 23.076	– 42.904	– 65.979	– 44.880	35.500	– 9.380

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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Tabla 10. Detalle de las subcuentas de inversiones de cartera y otras inversiones en el primer cuatrimestre de 2011 y 2012

Primer cuatrimestre (1 de enero a 31 de abril)		Inversiones en cartera			Otras inversiones
	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España	Saldo	De España en el exterior	Del exterior en España
2011	17.540	– 7.675	9.865	13.020	10.747	23.767
2012	– 56.347	– 1.594	-57.941	– 77.002	36.225	– 40.776

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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2. El Banco de España se endeuda de forma vertiginosa con el exterior a partir del segundo semestre del año 2011.

La huída de capital desde España al exterior ha provocado que tenga que ser el Banco de España el que financie tanto el déficit comercial existente como el déficit de capitales.

El saldo de la cuenta del Banco de España, según puede observarse en la Tabla 11, ha pasado de encontrarse en una posición deudora de 15.696 millones de euros en 2010, a 109.153 millones de euros en 2011.

Tabla 11. Posición deudora del Banco de España (2007 – 2011)

Años	Banco de España (1)
2007	14.322
2008	30.218
2009	10.464
2010	15.696
2011	109.151

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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(1) Un signo positivo supone una disminución del los activos del BE frente al exterior

Sólo en el segundo semestre de 2011, se han reducido los activos netos del Banco de España frente al resto del mundo en 114.319 millones de euros (tabla 12).

Tabla 12. Cuenta financiera del Banco de España (comparación de los semestres del año 2011)

Semestres 2011	Banco de España (1)
Primero	– 5.168
Segundo	114.319

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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(1) Un signo positivo supone una disminución del los activos del BE frente al exterior. Por el contrario un signo negativo supone un aumento de los activos del BE frente al exterior.

Las cifras son más alarmantes en el primer cuatrimestre de 2012, pues los activos netos del Banco de España se han reducido en 134.562 millones de euros, cifra ya superior a la correspondiente al año completo 2011 (tabla 13)

Tabla 13. Cuenta financiera del Banco de España (comparación de los cuatrimestres del año 2011 y 2012)

Cuatrimestres (1 de enero a 31 de abril)	Banco de España (1)
2011	– 13. 626
2012	134.562

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

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(1) Un signo positivo supone una disminución del los activos del BE frente al exterior. Por el contrario un signo negativo supone un aumento de los activos del BE frente al exterior.

3. La deuda del Banco de España se ha contraído con el Banco Central europeo

La cuenta del Banco de España, que registra sus variaciones de activos y pasivos con respecto al exterior, se divide básicamente en dos subcuentas a partir de la creación de la Unión Económica y Monetaria (UEM):

1. Activos netos frente al Eurosistema: recoge los activos mantenidos por el Banco de España frente a los Bancos Centrales de la Unión Económica y Monetaria (UEM) y el Banco Central Europeo.

1. Reservas: desde la creación de la Unión Económica y Monetaria (UEM) son los activos líquidos en moneda extranjera que el Banco de España mantiene frente a residentes en estados distintos de los de la UEM.

La variación de la cuenta del Banco de España con el Eurosistema es la contrapartida principal que se ha utilizado para hacer frente al saldo negativo del resto de saldos de la Balanza de Pagos, ya que ante la huida de capital extranjero el Banco de España se ha visto obligado a solicitar más préstamos para mantener en equilibrio la Balanza de Pagos española.

Durante el primer cuatrimestre de 2012 los activos netos del Banco de España frente al exterior se redujeron en 134.562,2 millones de € (frente a un aumento de 13.625,9 millones en 2011). Dicha disminución se concentró fundamentalmente en los activos netos del Banco de España frente al Eurosistema que descendieron en 127.862 millones de euros (tabla 14)

Tabla 14. Activos netos del Banco de España frente al Eurosistema (comparación de los cuatrimestres del año 2011 y 2012)

Cuatrimestres (1 de enero a 31 de abril)	Activos netos del Banco de España frente al Eurosistema (1)
2011	– 13.389,3
2012	127,862

Fuente: Banco de España. Estadística Balanza de Pagos.

En millones de €.

(1) Un signo positivo supone una disminución del los activos del BE frente al exterior. Por el contrario un signo negativo supone un aumento de los activos del BE frente al exterior.

1. Conclusiones

La huida de capitales a partir de junio de 2011, intensificada en los meses del 2012, supone un cambio radical de escenario respecto a lo sucedido desde el inicio de la crisis. Aunque se ha reducido el déficit por cuenta corriente, la situación se ha vuelto extremadamente peligrosa. En condiciones normales no debería haber grandes problemas para que este déficit se compensara con un superávit de la cuenta de operaciones financieras excluidas la del Banco de España, tal como ha venido ocurriendo hasta el segundo semestre de 2011. Pero desde mediados del pasado año, esta cuenta financiera en vez de aportar financiación ha registrado una enorme salida de capitales cuya tendencia se ha disparado en los primeros meses de este año, hasta el punto de que la deuda del Banco de España con el Eurosistema alcanza según el Balance de Situación resumido del Banco de España a 30 de junio, los 408.419.666.107,03 € (el 40% del PIB).

Es la primera vez que se alcanzan estos niveles de endeudamiento de un Banco Central de un estado miembro de la eurozona con el Banco Central europeo a través del mecanismo de transferencia del sistema europeo de bancos centrales (conocido como Target2) que es un sistema automático e ilimitado de liquidación de pagos transfronterizos en euros. Este mecanismo sustituyó como variable de ajuste a las reservas en oro y divisas, lo que ha impedido que funcionen los sistemas tradicionales de depreciación de la moneda e inflación. La crisis española se ha imbricado a la crisis del euro de una forma muy intensa a través del Target2, que ha “ocultado” la gravedad del problema, pero, a su vez, la crisis del euro amenaza con una crisis financiera global.

Llama especialmente la atención el silencio de los medio políticos y de comunicación sobre la gravedad de este cambio de tendencia así como que el cambio el comienzo de la huida de capitales haya coincidido con la convocatoria de elecciones generales donde se daba por segura la victoria del PP. Parece que los electores y los inversores pensaban de forma opuesta. Los primeros confiaron en el PP por mayoría absoluta; los segundos que los recortes iban a deprimir aún más la economía española y a hacer menos rentables y seguras sus inversiones y tal vez que castigarían tanto a la gente que no iban a poder controlar la situación.